黄仁勋有一个特朗普难题

本文来自微信公众号：字母榜，作者：毕安娣，编辑：王靖，题图来自：视觉中国

美国大选结果刚刚出炉，距离唐纳德 · 特朗普（Donald Trump）上任还有好几个月，黄仁勋就不得不表态。

" 无论新政府做出什么决定，我们当然都会支持。公司将完全遵守随之而来的任何法规。"

这是 2025 财年第三财季财报电话会议上，黄仁勋被问道特朗普可能加征的关税是否会影响英伟达时的回答。

实际上，英伟达再一次交出了全线飘红的业绩报告，季度营收从去年同期 160.9 亿美元，跃升到 350.8 亿美元，同比增长 94%；净利润则从去年同期的 92.43 亿美元，跃升至 193.09 亿美元，同比涨幅超过 100%。

但外界对英伟达的期待不止于此——英伟达不仅需要回答过去几个月表现怎么样的问题，还得做出未来还会高速增长的承诺，过去两年都是如此。

英伟达因 AI 浪潮大获增长，如今已经是和苹果公司争夺全球市值第一之位的巨头。但在拜登时期，由于芯片禁令，限制英伟达对华出口最高端的 AI 芯片，也让这家公司损失不小。

如今，白宫主人换届，再次给英伟达的未来增添不确定性。

一方面，特朗普支持增长、轻监管、低税收，对 AI 等科技领域是利好。

另一方面，在竞选阶段不断高喊要加收关税的特朗普，也很有可能给英伟达出难题。

一

英伟达新一季度财报，表现依旧强劲。

作为 AI 领域的风向标公司，英伟达再一次超越了华尔街的预期。财报显示，英伟达截至 10 月的三个月内，营收同比增长 94%，净利润增长 109%。

季度营收 350.8 亿美元，超出英伟达 8 月预估的 325 亿美元；净利润 193.09 亿美元，同比增长 109%，超越了亚马逊和 Meta 的季度利润。

季度非 GAAP 口径下调整后的每股收益（EPS）为 0.81 美元，同比大幅增长 103%，高于分析师预期 0.74 美元。

除此之外，英伟达依然保持着足以让同行眼红的高利润率。第三财季英伟达调整后的毛利率为 75%，和一年前的水平以及分析师的预期持平。

分业务来看，英伟达的收入支柱依然是数据中心，其贡献营收 308 亿美元，在总营收的占比超过 87%，同比增长 112%，高于分析师的预期。其他业务中，游戏和 AI PC 业务贡献营收 33 亿美元，同比增长 15%，高于分析师预期；专业可视化业务营收 4.86 亿美元，同比增长 17%；汽车和机器人业务则贡献了 4.49 亿美元收入，尚属起步阶段，但增长幅度大，同比增长 72%，同样高于分析师的预期。

不过，英伟达此次的季度业绩中有明显增速放缓的迹象——营收同比增长 94%，上一财季的营收同比增长幅度为 122%，有所放缓；每股收益同比增长 103%，上一财季同比增长幅度为 152%，也有所放缓；数据中心营收同比增长 112%，上一财季同比增速则达到 154%，同样有所放缓；游戏和 AI PC 业务、专业可视化业务的营收季度同比增速也有所放缓，唯一一个同比增速高于上一财季的是汽车和机器人业务，同比增长 72%，但上一财季这个数字仅有 37%。

和 8 月发布上一季度财报的时候相似，英伟达拿出了强劲的业绩表现，却换来了股价下跌，市场期待英伟达 " 超频 " 表现，而不仅仅是超过预期。

财报发布后，英伟达的股价盘后一度大跌约 5%，之后跌幅有所收窄。截至北京时间上午 12 点，跌幅已经缩窄至 1.2%。

对于未来，黄仁勋表现出了非常乐观的态度，在新闻稿中他表示，Blackwell 芯片已经全面投产，需求 " 大得惊人 "，预计该产品在未来几个季度都将供不应求。而且，前一代 Hopper 芯片依然很受欢迎。

英伟达的 CFO（首席财务官）柯莱特 · 克雷斯（Colette Kress）透露，Blackwell 将从第四季度开始发货，而产品的增产将一直持续到 2026 财年。第四财季，Blackwell 的收入贡献有望超过之前数十亿美元的预估。

二

在本次财报会议上，黄仁勋被问到特朗普的问题，几乎是注定的。

在拜登时期，英伟达的一大挫折来自于对华出口限制。为了振兴美国国内半导体行业，拜登政府禁止向中国大陆出口高端芯片制造设备。

在这个政策之下，英伟达最先进的 AI 芯片如 H100 等都无法出口中国。黄仁勋也曾 " 反抗 "，去年 5 月就曾表示这并非一个好主意：" 如果（中国）不能从 …… 美国（采购），他们只会自己生产，因此，美国必须谨慎行事。中国是科技行业一个非常重要的市场。"

但黄仁勋显然没能改变事情的走向。禁令执行而且还越收越紧，中国这个英伟达最重要的市场之一还是受到了影响、根据彭 · 博社的数据，曾占英伟达收入四分之一的中国市场，上季度仅占英伟达业务的 12%。

至于特朗普上台之后会怎么样还很难说。

如果就特朗普自己在竞选中的表态来看，情况不容乐观。

特朗普一直主张通过征收关税来解决美国贸易逆差问题，并将制造业岗位带回美国。他已经表示希望对所有进口产品征收 10% 至 20% 的关税，对中国商品征收 60% 的关税。

特朗普将提高关税作为其竞选的高亮宗旨。在大选前参与乔 · 罗根（Joe Rogan）的播客节目时，特朗普猛烈抨击了《芯片法案》。他认为，与其费劲通过立法和数十亿补贴将芯片制造引入美国，不如直接加收关税。

不过竞选中的狂言，也未必全都可信，尤其是特朗普的承诺。Futurum Group 的首席执行官丹 · 纽曼（Dan Newman）就认为，特朗普的威胁可能只不过是选举期间的政治姿态，而不是一个明确承诺：" 特朗普不太可能采取任何有损经济的举措，因为他希望以此闻名。"

如果真的加收关税，尤其是对来自中国台湾的芯片 " 加价 "，对英伟达来说将是一个坏消息。

具体来说，如果对来自中国台湾的半导体征收关税，将迫使台积电等芯片制造商在美国建造芯片制造厂或晶圆厂，从而达到和《芯片法案》相似的效果。

此举有可能削减英伟达的利润率，除非公司将这些成本转嫁给客户，也就是提高售价。另一方面，也可能最终使得客户倾向于英特尔，其在美国设有工厂。

目前，英伟达的主要合作方台积电已经在美国亚利桑那州建造晶圆厂，关税不会加快这一进程，而只会让情况变得更复杂。

当然，特朗普上任对英伟达也有利好的一面。一向主张轻监管的特朗普，有可能会在任期内给予整个 AI 行业更多自由、更多空间，而这有益于赛道的繁荣，也就有益于英伟达的卖水生意。

三

在特朗普之外，黄仁勋还有两大挑战。

第一是 Blackwell 能否顺利投入市场。

在本次的财报电话会议上，黄仁勋也再次强调了 Blackwell 的重要性。作为英伟达的下一代芯片，Blackwell 肩负重任，一早就收到了来自于科技巨头的订单。

但前有 Blackwell 设计缺陷导致量产推迟的消息，后又有过热传闻。决定让日本软银成为 Blackwell 的首个客户就引起了人们的警惕。更明显的候选者可能是 OpenAI，该公司于 4 月收到了第一台 Hopper H200 ——由黄仁勋亲自交付。

这一不同寻常的选择可能部分是因为早先有关设计问题的报道阻碍了产品的推出。

The Information 在 11 月 17 日报道称，Blackwell 处理器安装在高容量服务器机架时容易过热，而发热问题导致设计变更和延迟，引发了谷歌、Meta、微软等客户的担忧。对此，英伟达回应称 Blackwell 工程迭代是正常且符合预期的。

在本次电话会议上，黄仁勋表示 Blackwell 的需求强劲，而且 " 来自不同的地方 "。英伟达方面还表示，Blackwell 的产量将持续增加至 2026 财年。

黄仁勋面临的第二大挑战是对大客户的依赖。

这一方面的危机在过去一段时间出现了具体的例子——今年年初，超微电脑 Super Micro Computer（SMCI）成为投资者的宠儿。随着华尔街挖掘并推高了此股，其涨幅甚至可以与英伟达 Nvidia 的相媲美。

然而，做空机构 Hindenburg Research 最近的一份报告对 SMCI 提出质疑，指控其财务造假。而在 10 月底，超微电脑称去年 3 月新聘的审计机构安永已经辞职，再次引发财务造假质疑。超微电脑的 2024 财年年度报告推迟发布，至今仍无进展。受此消息影响，超微电脑一度股价大跌 33%。

而超微电脑是英伟达的第三大客户，就是靠和英伟达的深度绑定合作才扶摇直上，备受市场青睐。超微电脑一出事，外界对英伟达的担忧也在加剧，Morgan Greek Capital 的首席执行官兼投资主管马克 · 尤斯科（Mark Yusko）就表示：" 如果他们（超微）无法继续当你的第三大客户，你的收入增长和利润增长会怎样？"

在今年 8 月，英伟达曾透露，公司近一半的收入仅来自于四个主要客户，高集中度的收入来源也增加着英伟达的风险。

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